美银：市场波动率上升预示泡沫正在形成，但仍处于早期阶段

　　来源：华尔街见闻

　　美银称，市场近期出现“股价上涨、波动率上升”一幕，这是资产泡沫的早期迹象，但这轮由人工智能（AI）驱动的泡沫，其膨胀过程可能远未结束。

　　11月5日，据追风交易台消息，美银全球研究（BofA Global Research）在最新研报中称，美股近期频繁出现VIX期货与标普500指数同时上涨的情况，这种“股价上涨、波动率上升”的组合历来是资产泡沫的标志性特征。

　　不过，该行策略师Benjamin Bowler团队表示，与历史上的泡沫晚期不同，当前VIX指数仍处于历史中位数附近，且指数的已实现波动率相对温和，这表明市场和波动率本身都还有进一步上行的空间。

　　分析认为， 这意味着当前市场的主要风险（pain trade）是踏空上涨行情，而非深度回调。但鉴于美联储的鹰派迹象和宏观不确定性，回调风险同样存在。因此，美银建议投资者不应完全离场，而应通过期权等非对称性工具来参与后续的上涨行情，以在控制风险的同时获取杠杆收益。

　　“股价与波动率同涨”：泡沫的明确信号

　　报告称，夏季市场那种“风平浪静”的价格走势似乎已被打破。一个显著的变化是，美国股市近期越来越频繁地出现标普500指数与VIX恐慌指数期货同步上涨的现象。

　　这与通常情况下两者呈负相关的走势截然相反。从历史经验看，这种“现货涨、波动率涨”（spot-up， vol-up）的动态是资产泡沫形成过程中的标志性信号。

　　与此同时，个股层面的脆弱性正在急剧增加，尤其是在大型科技股中。报告以最近的财报季为例：

Meta在10月30日股价暴跌11.3%，其单日波幅是其过往已实现波动率的约8.3倍。

亚马逊在10月31日则大涨9.6%，波幅是其过往已实现波动率的约5.5倍。

　　报告指出，这些剧烈波动远超期权市场事前的预期。数据显示，2025年至今，美国科技股发生大幅波动（单日涨跌幅超过3倍标准差）的频率和幅度均已达到历史高位，甚至超过了互联网泡沫（dotcom bubble）时期。这表明，尽管指数稳步上行，但个股层面早已暗流涌动。

　　美银则在报告中明确表示，这种反常现象是市场泡沫正在积聚的标志性特征，历史上屡见不鲜。当市场情绪高涨，投资者追逐上涨势头并同时买入期权进行对冲或投机时，就可能出现这种正相关性。

　　为何说泡沫尚处早期？

　　尽管泡沫的信号已经出现，但美银强调，我们可能仍处于泡沫的早期阶段。其主要依据来源于几个关键的波动率指标：

　　VIX指数水平尚不极端：尽管VIX指数的底部已经从2024年的12附近抬升至15左右，但当前水平仍接近其长期中位数17.60。这与互联网泡沫后期VIX飙升至40以上的状态相去甚远。

　　已实现波动率相对受控：报告特别指出，当前纳斯达克100指数（NDX）的1个月已实现波动率，与互联网泡沫顶峰时期的水平相比，依然“相当温和”（sanguine）。在1999年末的泡沫顶峰期，NDX的已实现波动率平均高达93%，而当前水平远低于此。

　　综合来看，这些“温和”的指标表明，在市场达到“非理性繁荣”的顶峰并最终破裂之前，当前的AI泡沫可能还有相当大的发展空间。正如该行研报中所说的那样：

“尽管股价与波动率同涨历来是市场泡沫的标志……但目前指数的已实现波动率水平仍然温和（尤其是与科网泡沫时期相比），这表明在最终破裂前，股价和波动率可能还有进一步的上行空间。这与我们更广泛的泡沫框架分析一致。”

　　基于“AI泡沫仍将继续膨胀”的判断，并考虑到回调风险始终存在，美银在报告中建议投资者通过期权进行非对称布局。具体策略包括：

卖出VIX看跌期权以零成本构建标普500看涨价差（call spreads），利用VIX的坚实底部来降低获取上行收益的成本；

以及从更长周期看，买入标普500向上波动率方差（up-variance），以直接做多delta和波动率的方式，捕捉泡沫的长期膨胀过程。